平安好医生的上市，短期恐难带领行业进入资本收割季。

　　顶着2018年港股最大规模IPO的光环，平安好医生5月4日正式登陆香港挂牌交易。久未露面的中国平安(60.71 -1.19%,诊股)董事长马明哲出现在港交所，为平安好医生挂牌上市仪式站台。

　　和路演提前申购的火爆场面不同，平安好医生首日挂牌冲高回落，以54.8港元收盘价结束首日表演，该价格也是其发行价。以总股本10.67亿股估算，最新市值约585亿港元。

　　尽管没有小米空前的造富能力，但平安好医生新股申购时，还是引入七位外资资本大鳄作为基石投资者，其中包括全球最大基金公司美国资产管理公司贝莱德基金、新加坡主权财富基金、加拿大退休基金等。

　　而且IPO之前，平安好医生还收获了IDG资本、济峰资本、联新资本、软银等十多家机构投资人9亿美元融资。作为最大机构投资人软银持股7.41%，参考首日市值估算，软银当年4亿美元投入，已获得38%账面回报，约1.5亿美元。

　　不过介于互联网医疗还未获得有效变现商业模式等问题，也有业内人士认为，平安好医生的上市，短期恐难带领行业进入资本收割季。平安好医生CEO王涛在上市仪式结束后的媒体采访中回应，希望投资者都是长期投资者，不是特别关注短期的股价波动，看重长期发展。

　　“好在借到香港资本市场东风”

　　4月24日，港交所公布了24年来上市制度的最大改革《新兴及创新产业公司上市制度》新政，明确允许同股不同权、无收入生物科技公司等新经济公司上市。

　　因此三年连续亏损20亿的平安好医生成为了港股拥抱新经济后的移动医疗第一股。“如果是在内资就不好讲了，好在借到了香港资本市场的这一轮东风。”联新资本创始合伙人曲列锋告诉投中网。

　　在第三方罗列的估值不低于100亿港元的新经济独角兽名单中，平安好医生、小米、蚂蚁金服、滴滴等都位列其中。市场人士普遍认为，伴随香港资本市场的诸多拥抱新经济的政策落地实施，将会变相推动A股市场的改革提速。

　　港交所集团行政总裁李小加在参加平安好医生上市仪式时也表示，改了规则后很多新经济公司转向香港，希望投资者和公司一起管理好程序和市场窗口。投资者对生物科技公司了解不够，特别是散户，要保持冷静的头脑，任何一窝蜂的事情经常会有不好的结果。

　　“香港市场花了很长时间把规则改变了，一旦按照新规则来做，不能说今天为了支持某个企业就加快，明天市场不好了就放缓。监管者只做分内的事情，市场参与者根据需求选择时间段。大家不用太纠结前期审批的过程，都会按照正常程序做，没有任何的特殊性。”李小加说。

　　2018港股试炼：70%破发

　　市场对于平安好医生这个2018年首个新经济独角兽的态度，热捧与冷静共存。

　　4月23日在香港港丽酒店，平安好医生举行了大型上市路演午餐会。当日券商定向邀请的投资人们在签到台排起长长队伍。大约12点半，会场约10张大围桌几乎全部坐满。

　　平安好医生带给资本市场的故事，包括医疗健康第一流量入口、互联网医疗+AI医生是解决中国医疗痛点的唯一有效途径等，吸引投资人的还有故事的大背景，2020年中国健康服务业规模预估将达7.4万亿。

　　平安好医生的生态圈

　　据经济观察报此前的报道，现场机构投资人最关心的话题，大多与保险和健康医疗方面的问题有关。有参加路演的投资人表示，平安好医生的商业模式比较创新，在香港也有不少险资布局线上医疗服务，但整个医疗网络覆盖明显不如平安强大，且保险公司和医生的关联度也有所欠缺。

　　也有投资人提问质疑平安好医生如何处理患者、医院和保险机构的关系，平安好医生董事总经理范寅回应，治疗和相关价格均为商业费率来计算，每一笔收入和交易都因人而异，平安好医生会根据患者投保的情况，将其推荐到相应医院，而不一定是推荐到平安好医生投资的医院。范寅表示，未来，公司会一边在中国构建大型平台，一边在海外探索其他发展机会。最终招股期在4月26日结束，平安好医生冻资约3760亿元，超额认购658倍。

　　即便如此，5月4日平安好医生上市交易前，担心其会破发的言论仍有出现。

　　港股主板上市股票在新股上市前会有暗盘交易（场外交易市场），这被看作是机构为了测试新股受追捧程度，拿出一些新股来进行小范围交易，由此推测新股上市后的行情。

　　5月3日，平安好医生辉立暗盘交易收盘报61.95港元，较招股价54.8港元涨逾13%，并未出现超预期涨幅。此前，2017年几大热门股香港上市时，阅文集团暗盘涨64.3%，首日挂牌涨幅86.2%；暗盘上涨41.6%的易鑫集团首日涨幅仅5.5%；众安保险的暗盘涨幅为14.1%与平安好医生较为接近，其首日涨幅为9.2%。这只是首日表现，随后依然没有摆脱下跌走势。

　　据中国证券报粗略统计，今年以来登陆港股的74只新股中，仅有18只最新收盘价高于发行价，占比24%；另有三家最新收盘价与股价持平；其余53只新股最新收盘价均低于发行价，占比超过70%。

　　有分析人士认为，新经济公司股价表现不如预期的主要原因有两个，一是香港市场和A股不同，很多外资投行会将新股发行价定得交高，不少质地不错的股票上市后股价下跌。其次，大热的新经济股票，投资者认购积极性高，也让发行容易被炒起来。

　　软银、IDG、联新资本等曾投资

　　不过这并没有阻挡投资人对于互联网医疗第一股的热情。

　　IPO之前，平安好医生获得过两轮融资，2016年，其获得来自IDG资本、平安创新投资基金、JICC财富增长基金、济峰资本、联新资本等12家机构投资人的5亿美元A轮融资，估值达30亿美元，单笔融资数额和A轮融资额，都创造了当时互联网医疗领域融资最大纪录。2017年12月，其又获得软银集团的4亿美元投资。

　　作为最大机构投资人，软银持股7.41%，参考首日市值估算，软银当年4亿美元投入，已获得38%账面回报，平安好医生尚处亏损，但也给软银带了过亿美元的账面收益。

　　软银愿景基金负责人松井健太郎特别强调，“中国是全球经济最有活力的新兴经济体，拥有全球最大的医疗健康市场，公司看好这一领域的巨大发展潜力。”

　　公开发售时，平安好医生引入了七位资本大鳄作为基石投资者，其中包括全球最大基金公司美国资产管理公司贝莱德基金（BlackRock）、新加坡主权财富基金、加拿大退休基金、美国资本集团、马来西亚政府战略投资基金、正大光明控股有限公司、瑞士再保险。基石投资者认购规模达新股总发行规模的一半。值得关注的是这些基石投资人均为外资。

　　联新资本在移动医疗平台领域，投资了两家公司，其是平安好医生的A轮投资人，也是微医集团的C轮投资人，联新资本创始合伙人曲列锋在接受投中网采访时表示，“这两家做的最扎实和完整，用户数都超过1亿规模，而且也在打造医药险闭环。”

　　一度，本土投资机构认为互联网医疗属于高风险类型，一位投资人告诉投中网，此前投平安好医生时，被外人看作有风险，现在有不少人找来想要买，“我们还舍不得卖了。”

　　联新资本下决心投资这一领域，也研究了四五年时间，他们认为，如果以互联网平台为手段，最终就需要把医药险打通。“把移动医疗、大数据、就诊、商保打通，形成自循环，一是可以帮国家医保减负，二是能解决患者刚需。医疗改革不能靠体制，必须通过创新，这个创新就是互联网，背后的商业力量就是保险。”曲列锋说，移动医疗这个行业没问题，所有落地都在政策规范之内，因此亏损并不影响资本化。

　　招股书显示，平安好医生此次募集資金，40%将用于业务拓展，30%用于为潜在投资、收购境内公司、与境内公司战略合作、海外拓展计划，20%用于研发和基础建设，10%用于公司运营。

　　背靠平安大树：从依赖到独立

　　目前，平安好医生四大业务板块分别是：家庭医生服务、消费型医疗、健康商城、健康管理及健康互动，总计毛利率为32.8%。其中健康商城和消费型医疗业务是主要收入来源。

　　招股书显示，2017年平台注册用户达1.93亿，平均月活用户为3200万。拥有888名医疗人员组成的人工智能辅助自有医疗团队。平安好医生APP拥有的在线健康商城，截至2017年12月31日拥有178800个SKU；在全国覆盖3100家医院（1000家三甲医院）、1100家体检中心和7500家药店。除了线上引流，平安好医生还在青岛开设了首家互联网医院。

　　平安好医生2014年成立之时，市场上已有微医、春雨医生、丁香园等小有名气的互联网医疗项目，它能拔得头筹成为行业第一股，得益于背靠平安集团的生态圈优势。

　　其招股书中，2015-2017三年中，前五大客户分别贡献营收占总营收的75.6%、40%、31.4%。这五大客户分别为平安寿险、平安产险、平安银行(10.68 -0.65%,诊股)、平安健康险与平安普惠。平安集团的发展战略为“医、食、住、行、玩”，可见平安好医生所处的医疗板块对于平安集团的重要性。

　　背靠大树的另一面效应，就是未来平安好医生一旦走出平安生态圈，面向C端用户市场时，就要回到同一起跑线。

　　其实从上述数据也能看出，平安好医生一直在尽量减少对于平安系业务的依赖，“关联交易逐年下降说明，公司自主经营能力在不断增强，平安好医生一直并将继续与其他独立于平安集团的业务伙伴展开各种形式的合作。”平安好医生CEO王涛说。

　　平安好医生目前仍处亏损。招股书显示，平安好医生2015年、2016年及2017年，分别产生亏损净额3.24亿元、7.58亿元及10.02亿元。上市仪式后，王涛在接受媒体采访时回应了持续亏损、和业务依赖平安集团及兄弟公司的问题。

　　他表示，平安好医生成长初期，平安集团给了很大支持，随着平安好医生业务的不断发展，相信对集团和兄弟公司的业务依赖比例会逐年下降。随着公司用户规模的扩大，业务收入规模也会继续高速增长，相信未来一定会实现盈利。

　　互联网医疗经历了2014年的融资火爆、2015年的逐渐凋落，如今基本可以算是进入理性周期，不过行业参与者还未找到更有效的变现商业模式是公认的事实。

　　王涛也并不忌讳行业烧钱的现实，他向媒体表示，大型独角兽、互联网公司，有四个发展阶段，建立用户场景、建立大量流量、创造收入、大量盈利。平安好医生目前处于第二个阶段。他认为该阶段的重点是吸引流量培养用户习惯夯实互联网医疗的发展。

　　他还透露，目前公司四大业务板块毛利率一直保持在较高水平，未来公司会在扩大用户量基础上，覆盖医疗健康产业链，同时，也会选择性进行战略合作、投资和收购。

　　在此前的路演中，王涛还非常强调公司AI技术的研发应用能力，据悉，平安好医生已应用了智能问诊。智能医疗积累的海量数据(42.23 -1.65%,诊股)，也为未来变线提供了一种可能性。