超预期！

11月30日，国家统计局数据显示，11月制造业PMI和非制造业PMI双双回升，经济运行开始显露积极信号。

具体来看：

中国11月官方制造业PMI为50.2，预期49.6，前值49.3；

中国11月非制造业PMI为54.4，预期53.1，前值52.8。

图表来源：国家统计局

值得一提的是，11月制造业PMI回升幅度大大超过市场预期，时隔7个月制造业PMI重回扩张区间。

多个分项指数创新高

国家统计局服务业调查中心高级统计师赵庆河对该数据解读称，本月制造业PMI的主要特点有四个，一是供需两端均有改善。二是进出口有所好转。三是大中小型企业景气普遍回升。四是转型升级加快推进。

从供需端看，生产指数和新订单指数为52.6%和51.3%，环比分别上升1.8和1.7个百分点，均为下半年以来的高点，其中新订单指数重回扩张区间。

从进出口方面来看，新出口订单指数和进口指数为48.8%和49.8%，环比分别上升1.8和2.9个百分点。其中，新出口订单指数回升，与圣诞节海外订单增加有关；进口指数回升明显主要受国内需求拉动。

此外，大中小型企业景气普遍回升。大、中、小型企业PMI为50.9%、49.5%和49.4%，分别高于上月1.0、0.5和1.5个百分点，其中大型企业PMI再次回到扩张区间。从生产情况看，大、中、小型企业生产指数均高于上月，全部位于临界点之上。

四是转型升级加快推进。从重点行业看，高技术制造业、装备制造业和消费品行业PMI分别为51.7%、51.0%和51.1%，均连续两个月上升。

11月份，非制造业商务活动指数为54.4%，比上月回升1.6个百分点，为4月份以来的高点。

图表来源：国家统计局

中国物流与采购联合会副会长蔡进认为，11月份，商务活动指数升至54.4%，自7月份以来首次回升至54%以上，表明非制造业增速较上月有明显回升，根本动力来自于市场需求的企稳回升。需求回升发挥了较好的带动作用，销售价格明显回升，就业改善，市场预期升温。

11月份，综合PMI产出指数为53.7%，较上月回升1.7个百分点，为下半年来高点，显示企业扩张步伐总体加快。构成综合PMI产出指数的制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为52.6%和54.4%，环比均明显上升。

图表来源：国家统计局

货币政策发力稳增长仍有空间及必要

中金公司指出，11月制造业PMI重回荣枯线之上，其中内外需指标均有所回升。往前看，外需回升可能短期内继续、而内需回升的可持续性有待观察。

中金公司称，分项数据显示，内外需指标均有所回升，需求指标的回升从11月的一系列高频指标已经可以看出端倪；另一方面，虽然11月螺纹钢、原油价格上涨，但化工品价格走弱，PMI中的价格分项指标仍然下跌。考虑到全球制造业需求已经经历了一轮剧烈的去库存周期、库存水平已降至历史低位，随着不确定性减弱，全球供应链（至少）有望展开一轮“补库”周期。

另一方面，对内需而言，建议重点关注11月的货币信贷数据，以判断内需回升的可持续性。

中国物流信息中心文韬撰文分析，本月制造业PMI明显回升，表明宏观经济仍运行在稳中向好轨道，但回升动力仍需夯实。本月企业出厂价格保持下行趋势，原材料购进价格也有所下降。购进价格指数为49%，较上月下降1.4个百分点；出厂价格指数为47.3%，较上月下降0.7个百分点。价格下行，不利于企业组织生产经营和实现效益。因此需要持续关注制造业价格变化。

招商宏观认为，11月PMI超预期，由三方面因素造成。

首先是政策方面：逆周期调节的必要性很明确，一是GDP和人均收入翻番目标，二是就业压力，三是对冲贸易摩擦负面影响的持续发酵。11月货币政策明确了更关注逆周期调节而非结构性通胀，出现了边际放松；而财政政策受制于资金缺口压力，扩张力度有所收敛，但2020年新增专项债额度已下达，仅发行时间未定。

其次是全球因素：9月以来美国、欧元区、法国、德国的Markit制造业PMI都在反弹，特别是美、法都是在50以上加速的。9月以来中国财新PMI也在50以上加速，一般认为财新PMI的调查对象更侧重民营、中小企业，相应地国家统计局PMI分项指数中的中、小型企业指数近期也出现了景气修复。

最后是年末因素：国家统计局强调11月PMI新出口订单指数回升与圣诞节海外订单增加有关，且“受外部不确定性等因素影响，制造业下行压力依然存在。”

往后看的话，预测逻辑“三大支撑与三大约束”仍然成立。综合之下预计制造业PMI仍将经历缓慢的景气修复过程，方向上保持向上，幅度上2020Q1之前很难持续运行在50以上。

交通银行(5.51 -0.54%,诊股)金融研究中心副总经理、首席研究员唐建伟认为，当前中国经济面临的主要矛盾仍是需求不足的问题，货币政策发力稳增长仍有空间及必要。一段时期以来货币政策都在逆周期调节逐步发力的路上。从政策导向的角度看，货币政策调节着力解决的目标问题依然在于降低实际利率，助力实体企业运行状况改善，预计年末有降准可能。