备受行业与投资者关注的东吴证券(601555,诊股)65亿配股即将迎来一个重要时刻。

　　公告显示，6月17日，东吴证券将召开2019年第一次临时股东大会，对此次配股公开发行的议案、发行方式、配售比例、配售对象、募集资金的用途、发行时间等问题进行投票。

　　1个月前，2019年5月14日，东吴证券公布了2019年度配股预案，拟募集不超过65亿元，用于增加公司资本金，补充营运资金。

　　这并不是东吴证券第一次谋求配股融资。

　　早在2017年8月，公司就曾发布过配股预案，同样是募集65亿元。2018年1月，监管部门对公司配股申请予以受理。但同年8月底，东吴证券以市场环境已发生较大变化，撤回了配股相关申请文件，终止了公司的配股事宜。

　　东吴证券在终止了上一轮的配股之后，本次重启配股的目的和具体情况又如何呢？

　　亟需提升净资本：拟配股募资65亿元

　　根据此前公告的配股预案，本次发行拟采用向原股东配售股份的方式进行。募集资金总额预计为不超过人民币65亿元，在扣除发行费用后拟全部用于增加公司资本金，补充营运资金。具体的资金使用情况如下：

　　截至2019年4月末，东吴证券本次可配售股份数量总计不超过8.99亿股，按每10股配售不超过3股的比例向全体股东（不包括公司回购专用账户）配售。但最终配股比例和配股数量由公司在发行前根据市场情况和股本情况与保荐机构（主承销商）协商确定。

　　根据同期公告的相关配股募集资金使用可行性分析报告：随着证券行业竞争的加剧及集中度的不断提升，整个行业已进入优胜劣汰的加速洗牌期，资本实力已成为制约公司发展的因素之一。目前，东吴证券亟需通过再融资进一步提升净资本实力，扩大公司业务规模，优化公司业务结构。

　　从募集资金的使用用途来看，东吴证券拟将其中50亿元投入到资本中介业务和投资与交易业务中，而该部分业务规模的大小又与其净资本实力直接挂钩。

　　从更长期的数据以及行业背景上来观察，对于东吴证券乃至更多中小券商来说，通过再融资来增加净资本似乎已经迫在眉睫。

　　雪糕效应：次级债存续期缩减，净资本承压

　　根据年报数据，截止2018年末，东吴证券的净资本已连续两年出现下降。

　　数据显示，2013-2016年公司净资本持续增长，但2017年东吴证券的净资本出现了近几年的首次微降，随后的2018年下降趋势仍在延续。截止2018年末，东吴证券的净资本为179.63亿元，较上年同期减少了10.41亿元，同比下降了5.48%。

　　是什么导致了东吴证券净资本的缩减？ 亏损可能会是导致券商净资本减少的原因，但东吴证券并不属于这种情况。

　　从2015年到2018年，尽管东吴证券的净利润逐年下降，但并没有出现亏损。2016年至2018年，三年累计归母净利润总额26.44亿。

　　净资本的压力很大程度上来源于前几年实施的监管新规。

　　2016年10月，修改后的《证券公司风险控制指标管理办法》正式施行，净资本成为衡量证券公司资本充足和资产流动性状况的一个综合性监管指标，也成为了券商监管体系的核心。

　　简单来说，券商的净资本是证券公司净资产中流动性较高、可快速变现的部分，也就是证券公司可随时用于变现以满足支付需要的资金数额。

　　《证券公司风险控制指标管理办法》显示，证券公司的净资本将由核心净资本和附属净资本构成。其中，留存收益和股权融资可以计入核心净资本，而债券融资中仅有次级债可以计入附属资本来补充净资本。

　　另一方面，根据《证券公司次级债管理规定》的相关规定，“长期次级债可按一定比例计入净资本，到期期限在3、2、1年以上的，原则上分别按100%、70%、50%的比例计入净资本。”

　　东吴证券自2017年开始发行次级债，债券期限主要为3年和5年。然而，随着时间的推移，计入净资本的次级债其存续期在不断缩短，那么，按照《证券公司次级债管理规定》来计算，计入净资本的金额也将不断减少。以下为东吴证券的次级债发行情况：

　　数据显示，2017年，东吴证券发行的两笔期限为3年的次级债，其总金额合计为68亿元，按照相关规定，当年该金额可全额计入净资本。 截止2018年底，随着存续期的缩短，如果不考虑其他因素，以上两笔次级债可计入净资本的比例或降至70%，计入净资本的金额有可能随之缩减至47亿元左右。

　　截止2018年底，东吴证券的净资本为179.63亿元，而公司次级债总额为96.8亿元，如果不考虑次级债计入比例降低的因素，东吴证券次级债占到了净资本的5成以上。未来，东吴证券的次级债存续期还将不断缩短，存续期少于一年则不会在计入净资本。那么，随着时间的推移，东吴证券的净资本将进一步承压。

　　此外，分红也是影响券商净资本的因素之一。

　　年报显示，东吴证券的分红主要以现金方式分配股利，这将会直接导致公司净资本水平下降。公司2017年和2018年均实施了上一年度的利润分配方案，向全体股东每10 股派发现金红利1.5元（含税），共计派发现金红利4.5亿元（含税）。

　　此外，年报还公布了2018年的利润分配方案，拟向全体股东每10股派送现金红利0.9元（含税），共派送现金红利约2.7亿元。

　　在次级债和分红的双重作用下，东吴证券的净资本压力似乎在逐年增加，而公司目前营收占比较大的业务大都与净资本规模挂钩。

　　与次级债相比，通过股权融资来增厚净资本，效用更持久，而且没有利息支出。尽管东吴证券发行的次级债利率不算高，但考虑到较为庞大的规模，每年利息支出也不是一个小数字。

　　竞争压力，重要监管指标处于中游水平

　　目前，监管机构建立以净资本和流动性为核心的风险控制指标体系，加强了对证券公司的风险监管。截止2018年底，虽然东吴证券的净资本出现下滑，但各项监管指标却依然满足监管要求。

　　根据《证券公司风险控制指标管理办法》，其中较为重要的四个监管指标是：风险覆盖率、资本杠杆率、流动性覆盖率和净稳定资金率。我们以2018年末券商的净资本为基础，来对比一下东吴证券与其他上市公司以上四项监管指标的情况。

　　从资本杠杆率来看，券商的监管标准为大于等于8%，大于等于9.6%时达到预警标准。截止2018年末，上市券商均满足监管要求，其中，东吴证券的资本杠杆率为21.17%，排在第19位，处于上市券商的中游水平。

　　流动性覆盖率、净稳定资金率和风险覆盖率的监管标准均为大于等于100%，预警标准为120%。其中，东吴证券的流动性覆盖率为310.94%，排在第22位。净稳定资金率为158.57%，排在第13位。风险覆盖率为241.47%，排在第21位。

　　整体来看，东吴证券的主要监管指标与其他上市公司相比，整体处于中游水平。如果与各项指标的行业前5名相比，其差距仍然较大。

　　如前文所述，从当前的监管指标来看，东吴证券的净资本是符合监管要求的。但是如果考虑到次级债的“雪糕效应”——随着时间的推移，对净资本补充能力下降，以及利息成本和市场竞争等因素。东吴证券乃至更多的中小券商，其实都面临着相当急迫的再融资压力。